01
通脹高燒不退，市場已提前消化此次激進加息
由于美聯(lián)儲在去年對通脹形勢過于樂觀的誤判，導(dǎo)致直到今年3月才開啟本輪的首次加息，在3月和5月會議上分別加息25和50個基點。在5月會后，鮑威爾曾否認(rèn)市場對于單次大幅加息75個基點的預(yù)期。
但5月會議以來的金融市場走勢和宏觀環(huán)境變化再次出乎美聯(lián)儲的預(yù)料，特別是6月10日公布的美國5月消費者價格指數(shù)（CPI）同比意外躍升8.6%，為1981年12月以來最高，顯示美國通脹熱度仍居高不下、尚未見頂，意味著美聯(lián)儲不得不進一步加快加息步伐以抑制通脹。而另一方面，若激進加息反過來又將加大美國經(jīng)濟衰退的風(fēng)險。
美聯(lián)儲因此處于兩難境地，也把金融市場推入更大的波動當(dāng)中。自上周五CPI數(shù)據(jù)公布后，投資者預(yù)期本次美聯(lián)儲將加息75個基點而非此前預(yù)期的50個基點，該預(yù)期引發(fā)全球股債市場拋售加劇，標(biāo)普500陷入熊市，美國國債收益率急升至10年來最高水平，美元指數(shù)在通脹預(yù)期和避險情緒雙重升溫下攀升至105以上的高位。因此可以說，本次會議的加息幅度已被市場提前消化。
02
鮑威爾言論偏鴿，市場止跌反彈
除了75個基點的大幅加息，美聯(lián)儲還將按5月時候公布的計劃縮表，從6月1日開始每月減持475億美元資產(chǎn)，至9月擴大至950億美元。
美股三大股指在本次會后卻逆轉(zhuǎn)跌勢走高，最直接的原因是鮑威爾在會后的發(fā)布會上安慰市場，稱未來幾個月將尋求通脹下降的有力證據(jù)，加息步伐將取決于未來數(shù)據(jù)，加息75個基點的舉措不會成為常規(guī)操作。市場角度來看該言論偏鴿，加上市場此前已對本次激進加息充分預(yù)期，因此出現(xiàn)反彈。
根據(jù)最新發(fā)布的點陣圖，美聯(lián)儲官員預(yù)計基準(zhǔn)利率到今年底將升至3.4%，即今年還將加息175個基點，相當(dāng)于一次75個基點和兩次50個基點的加息。至明年加息將放緩，至2024年開始降息進程。
這意味著本輪加息周期的路徑將較以往更加陡峭。由于短期內(nèi)通脹很難快速回落，7月會議上再大幅加息75個基點的幾率很大，再往后的三次會議(9、11和12月)上分別再加息50或25個基點主要還是取決于通脹回落的速度。目前美國通脹在未來一個季度有見頂?shù)目赡埽詫⑻幱跉v史高位。隨著年底美國中期選舉臨近，美國總統(tǒng)拜登也將更加重視給通脹降溫。目前來看通脹前景仍然充滿不確定性。
圖：美聯(lián)儲6月會議點陣圖（紅色為預(yù)測中位數(shù)）
03
軟著陸難度加大，激進加息或?qū)⒔?jīng)濟拖入衰退
近期的通脹數(shù)據(jù)證明，美聯(lián)儲仍對強勁通脹的廣泛性、持久性和頑固性有所低估。因此在最新公布的季度經(jīng)濟展望當(dāng)中，美聯(lián)儲大幅上修了今年的通脹預(yù)測，由3月的4.3%抬升到5.2%，同時小幅下調(diào)明后年的PCE通脹預(yù)測，以反映加息對于通脹的控制效果。剔除能源和食品的核心PCE通脹預(yù)測也有上調(diào)，意味著通脹壓力廣泛存在于各類價格當(dāng)中。
大幅加息的同時，美聯(lián)儲又是否能確保美國經(jīng)濟軟著陸呢？由于大規(guī)模財政和貨幣刺激政策的撤出，美國經(jīng)濟正在放緩，而大宗商品價格的波動、金融條件的收緊、消費和投資信心的轉(zhuǎn)差，再疊加激進加息，都將使得美國經(jīng)濟衰退的風(fēng)險大幅上升。
美聯(lián)儲本次發(fā)布的經(jīng)濟預(yù)測也體現(xiàn)了這種擔(dān)憂，今明兩年的經(jīng)濟增速被大幅下調(diào)，其中2022年的預(yù)測增速從3月時候的2.8%下調(diào)到本次的1.7%，對2023年的預(yù)測由2.2%下調(diào)到1.7%，均低于趨勢水平。為了讓通脹回落，美聯(lián)儲必須給強勁的勞動力市場降溫，上調(diào)了今后三年的失業(yè)率預(yù)測。
圖：美聯(lián)儲經(jīng)濟和利率展望
從我們密切跟蹤的衰退相關(guān)指標(biāo)，包括收益率曲線、信貸利差、經(jīng)濟領(lǐng)先指標(biāo)和失業(yè)率等數(shù)據(jù)來看，美國短期內(nèi)陷入衰退的概率還不顯著，但未來幾個月的風(fēng)險在快速上升，經(jīng)濟活動收縮的概率大大增加。而目前市場對美國經(jīng)濟衰退尚未充分定價，因此仍需謹(jǐn)慎對待尚未出清的利空因素。
04
加息周期當(dāng)中的大類資產(chǎn)
從上世紀(jì)70年代開始的歷次加息周期看，加息并非一定對風(fēng)險資產(chǎn)不利，美股平均能夠?qū)崿F(xiàn)正收益，因為加息通常發(fā)生在經(jīng)濟強勁時期，大宗商品也表現(xiàn)出色。90年代之后的加息周期影響似乎有所變化，特別是體現(xiàn)在加息初期1-3個月通常會有顯著的股市回調(diào)，至大約半年之后才開始反彈。
圖：歷次美聯(lián)儲啟動加息周期后標(biāo)普500的回報
本輪加息周期的資產(chǎn)影響會不同嗎？我們認(rèn)為今年的加息路徑將十分陡峭，這是90年代以來少見的，因為過去三十年美國通脹和經(jīng)濟增速都比較低迷。當(dāng)前的宏觀環(huán)境發(fā)生了很大變化，通脹高企的原因有供給端也有需求端，同時又有相當(dāng)多影響經(jīng)濟基本面的因素超過了美聯(lián)儲政策能夠控制的范圍，例如更加復(fù)雜的地緣政治環(huán)境、全球供應(yīng)鏈?zhǔn)茏?、糧食和能源危機等等，也就意味著加息對資產(chǎn)的影響可能更加顯著。
因此，當(dāng)前大宗商品大概率延續(xù)歷史表現(xiàn)而保持強勁，但權(quán)益資產(chǎn)很可能面臨比以往更大的波動和下行風(fēng)險，仍然需要堅持構(gòu)建防御型的投資布局，并考慮優(yōu)質(zhì)的另類投資產(chǎn)品以保持多元投資組合，抵抗高通脹和高波動性。對于新興市場而言資金外流壓力加大，需特別提防外儲短缺、金融系統(tǒng)脆弱的新興市場經(jīng)濟體可能面臨的違約、貨幣貶值、市場震蕩等危機。美元在美聯(lián)儲加息以及市場大幅波動進程中仍有望維持強勢。
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